核心观点：
1.在线旅游市场OTA市场增长速度放缓，趋于饱和，集中度增加，行业竞争日趋激烈。
2.凭借最大股东腾讯提供的流量，成一龙也从腾讯平台上迅速发展起来，其小程序在微信Mini节目的总体排名中位居榜首。
3.从总体上看，由于腾讯的增长，桐城市宜龙交通票务业务正处于快速发展阶段，但住宿预订业务的发展面临着停滞、风险和机遇并存的风险。
首先，腾讯携程加上，这两个在线平台最终合并了。
桐城市益龙旅游网是一家一站式在线旅游平台(OTA)，于2018年3月由宜龙旅游网络与同属旅游网络合并而成。以住宿预订和交通票务为核心。在合并后仅三个月，该公司就向香港联合交易所(HKEx)提交了一份在香港资本市场登陆的建议书。
关于合并前的两家公司，首次成立于1999年并于2004年在纳斯达克上市的宜龙旅游，是第一批在美国上市的中国股票。2016年，携程(携程)、腾讯(Tencent)和白金涛集团(白金涛集团)以总计1.59亿美元的价格将宜龙私有化，从纳斯达克(Nasdaq)退市。到目前为止，携程和腾讯是宜龙的第一大股东。
该网络的前身于2004年成立，首先从B2B名片业务入手，然后对业务进行了多次调整，业务分为在线和离线两部分，分别是同一城市网络和离线部分相同的持有方式。在历史上，同样的旅程网络也从腾讯和携程那里获得了很多资金，所以在伊隆私有化16年之后，两者的合并变得很自然。
到2017年12月31日，宜龙正式与在线部分合并，也就是同一行程的网络。到2018年3月，这两家公司的合并已经完成，当时，腾讯和携程是同一家公司的前两大股东，分别占24.92%和24.31%。
资料来源：公司IPO、华盛证券
在腾讯和携程的支持下，特别是进入微信后，公司发展迅速。到2017年年底，公司总收入为52.27亿元，比去年同期增长43.6%，其中27.08亿元和25.19亿元分别增长88.68%和14.24%。这两家公司的总利润达到4.55亿元，经调整后净利润为7.13亿元。
*合并前的收入和净利润数据来源：公司IPO、华盛证券
在具体业务方面，运输业务占同流程总收入的91.2%，酒店业务占宜龙自身业务的93.8%，说明两者是互补的。合并后，两大业务分别占整体业务的48%和47%，是最重要的收入来源。
资料来源：公司IPO、华盛证券
第二，交通票务增长放缓，竞争日趋激烈。
从宏观数据来看，国庆期间民航旅客运输量比去年同期增长百分之八点七，铁路旅客数量比去年同期增长百分之十点八。虽然今年民航和铁路旅行次数比去年同期继续增加，但民航增长率下降了5.9个百分点，铁路增长率下降了0.8个百分点。侧面表明，在此基础上的网络交通票务增长也将趋于稳定。
数据来源：国家铁路局、中国民用航空局、华盛证券
交通业务方面，据易观国际统计，2017 年我国网络交通预约交易规模达 6389.65 亿元，比去年同期增长 18.6% ，明显低于 16 年 62% 的增长速度，表明网络交通预约市场日趋饱和，网络交通预约渗透率已超过 40% ，这意味着大量用户已经习惯了网络订票。 未来在线规模的增长可能会进一步放缓。
以飞机票为例，在2015年，，即改善机票直销，减少代销。随着政策的稳步推进，以携程为代表的OTA公司的佣金率进一步降低，与捆绑业务联系后的佣金率从4%左右下降到目前的2%左右，在线旅游平台的机票收入和利润增长都放缓到了一个较为稳定的阶段。
另一方面，从行业角度看，，具有天然的权威性，具有天然的优势，票务比航空公司更加一致和独特。因此，相关OTA公司的盈利空间更加有限，许多公司只能推出一些增值服务，以尽可能提高盈利水平。
资料来源：易视，华盛证券
从贸易结构的角度看，寡头垄断格局已逐渐形成。携程的去向和飞猪率占OTA的近80%，牢牢占据了公司的领导地位，其余的公司占据了其余的20%。如果你想要突破，甚至想要领导公司争夺市场份额，这些中小型OTA公司在未来的竞争将会更加激烈。
资料来源：易视，华盛证券
第三，整个人群、酒店业一目了然。
易观国际(Analysys)的数据显示，酒店行业面临着类似的情况，2017年第一季度至2018年第一季度期间，整个在线住宿预订市场放缓，而前五家公司携程、美团、宜龙和猪的集中度达到88%。一方面，市场规模的增长速度正在放缓，另一方面，现有的市场份额基本被分割，可以预测未来的行业增长率也会相应下降。
资料来源：易视，华盛证券
此外，美团酒店预订量的上升也是非常显著的。根据Trustdata的数据，美团在网上预订酒店夜店的市场份额已分别达到50%和46%，超过携程领先的携程，并在哪里成为市场第一。虽然美团的大部分订单是小时订单，但携程在整个交易额中仍处于领先地位，但美团未来的市场份额可能会继续扩大，并有可能加深业内公司之间的竞争。
资料来源：Trustdata，华盛证券
同时，酒店方面也不愿意落后，根据中国饭店协会的数据，酒店业的集中度继续上升，前十大集团的市场份额高达58.2%，其中前十名占市场份额的37.3%，中、经济部门分别占市场份额的64.8%和64.4%。
来源：中国酒店业协会、华盛证券
这表明，酒店集团的议价能力持续增长，挤占了未来酒店预订在线平台的利润率。对于龙头酒店集团来说，虽然许多酒店集团仍然非常重视在线平台的用户流量，但也有不少酒店集团在积极拓展其他渠道的同时，如华珠、晋江等已经拥有自己的微信节目和预订网站，同时积极建立自己的会员制度，给予会员更大的优惠，以吸引客户和流量，增加用户的粘性。这些布局将对在线平台的业务产生影响。
来源：华住会小程序、华盛证券
四、围住腾讯的大腿，使用平台流程。
在竞争日益激烈的产业结构中，我们不仅可以依靠自己的旅程找到突破口之一-腾讯平台流量。
据腾讯称，到2018年6月，微信的月活跃用户超过10.58亿，而QQ则有8.03亿月活跃用户。另一方面，腾讯同一平台的活跃用户为1.24亿，平均月费仅为1，620万。
除了包括酒店预订在内的交通票务外，整个亿龙线65.68%的流量来自微信(WeChat)和QQ等腾讯平台。桐城益龙活跃用户在微信上的渗透率为11.7%，而从月付费用户的角度来看，桐城益龙所有付费用户在腾讯平台上的渗透率为1.53%。
根据第三季度发布的最新数据，微信上的活跃用户已经达到1.62亿，付费用户增加到2120万，从用户的角度来看，桐城益龙在腾讯仍在高速增长。
资料来源：公司IPO，腾讯公告，华盛证券
通过微信和QQ的相关入口，如微信钱包中的九点火车票和酒店按钮，桐城益龙可以直接从微信获得巨大流量，也可以通过微信搜索功能访问与微信相关的小程序。此外，桐城益龙在微信时刻和平台上积极投放广告，不断吸引用户。
数据来源：公司招股书、华盛证券
根据阿拉丁小程序统计平台的数据，微信迷你节目“同程宜龙酒店售票列车”在过去6个月里一直表现出色，早在9月18日，它就成为首家超越游戏产品“跃升一跃”的活跃和热指数，跃居榜首。9月30日，中秋节旅游预订高峰成为每周排名第一的一周，在国庆节期间继续排在小程序的第一位。凭借微信强大的交通优势和支持，桐城宜龙国庆期间全线业务订单创下2018年新高。
因此，虽然从宏观角度看，未来的网上售票增长可能会继续放缓，但该行业正逐步进入成熟期。但相比之下，以交通票务为主要收入来源的这趟旅行，在2017年增长了88.65%，很大程度上依赖于腾讯的巨大流量增长。随着微信钱包和微信计划的相关入口处，同一行程的收入增长远远高于行业平均水平。
同样，从小程序在国庆节上的人气来看，桐城亿龙的业务预计将在2018年继续保持较高的收入增长率。依靠腾讯的流量，成一龙的整体增长速度有望超过OTA的竞争对手。不仅如此，腾讯的交通优势还带来了较低的营销成本和成本，使得桐城益龙拥有更大的盈利空间。
五.竞争对手的补充、渗透和下沉
根据桐城市本身发布的数据，85.1%的注册用户来自非一线城市。目前，一线城市市场是酒店与OTA平台竞争的焦点，市场竞争日趋激烈和饱和，越来越多的企业开始关注非第一线市场。
，目前许多非一线城市的经济增长率超过了一线城市和全国平均水平，经济和发展水平的提高有望刺激这些地区的消费需求，形成更大的市场。
另一方面，成义龙在河道沉陷方面也有一定的启动优势。其用户大多来自该地区，这使得桐城亿龙从一开始就享有很高的声誉，便于进一步挖掘和拓展市场。尽管他们也面临着美团等竞争对手，但预计成义龙仍将在制作大蛋糕的阶段抢占更多的市场份额。
资料来源：、彭博、华盛证券。
另一方面，桐城亿龙的另一大股东携程也与桐城亿隆进行了广泛的合作。虽然双方之间存在一定程度的竞争关系，但双方一直在加强合作，其中携程作为桐城宜龙的五大供应商之一，占成义龙采购总额的24.6%。
同时，双方签署了一系列协议，相互提供旅游产品和服务，交易规模不断扩大，相关资源的整合有望增强同城一龙在非一线城市的竞争力。
六是机遇与挑战并存，交通票务是未来的重点。
从过去的增长来看，单向电子长线的增长是相对稳定的.在用户数据方面，截至17岁，用户复合增长率为16.9%，依靠腾讯的平台为公司获得了大量的流量。最新的第三季度数据显示，除了微信的月活跃用户数超过2亿，腾讯频道的用户数也大幅增加。每月活跃用户达到1.68亿，月付费用户达到2000万，相当于同一进程的所有其他渠道的总和。
数据来源：公司招股书、华盛证券
成交量也在稳步增长，17年的交通票务交易在腾讯的支持下流量超过800亿元。具体来说，同一次旅行的主要业务是交通票务，而宜龙的主要业务是酒店预订，两者只是互补。这两家公司都主要通过佣金获得收入。在实现率方面，即收入与交易量之比，同旅交通票务业务和宜龙酒店预订业务的实现率稳步上升。
资料来源：公司IPO、华盛证券
桐城益龙在更新招股说明书后披露了 2018 年上半年的业绩，但由于公司于 2018 年 3 月完成合并，桐城益龙此前的业绩由桐城和益龙分别上市。 然而，公司披露的三个月左右的业绩和三个月的相同旅程+ 龙的表现仍然可以在豹子身上看到。
根据各业务18年上半年的数据，有一些变化。由于宜龙之前的主营业务是酒店预订业务，从数据中可以看出，通城一龙的酒店业务在18年上半年下滑。在合并相同行程的结果三个月后，该部门的业务仍比上年同期下降了25%，甚至排除了会计记录的影响。与去年相比，该部门的收入仍下降了4.4%，这表明业务增长面临停滞的风险，至少在酒店预订方面。
资料来源：公司IPO、华盛证券
此外，从携程公司披露的销售框架协议来看，与交通票务有关的协议成本逐年上升，而与住宿预订有关的协议费用可能会大幅降低，表明公司今后的业务重心也将更倾向于运输和票务方面。
资料来源：公司IPO、华盛证券
综合起来，交通票务业务将是主要关注的对象，而同样的路线将是主要关注的焦点。因为在17年中，同一项业务中有90%以上是交通票务业务，而在同一时期，宜龙的交通票务业务还不到3%。同次旅行的收入从16年的13.5亿增加到2017年的24.7亿，同比增长83%。
2017年，这趟旅行的总收入也超过了宜龙。2018年的交通票务收入仅为三个月左右，但结果显示，三个月的交通票务收入超过10亿元，表明18年的交通票务收入可能接近40亿元，比去年同期增长60%以上。
此外，同一旅程的利润增长甚至比收入还要快。18年上半年的调整营业利润率约为175%，去年大幅提高，而携程的调整营业利润率约为20%，表明在公司今年利润率猛增后，今后进一步提高营业利润率的空间可能有限。
七.估值
最后，在不完全合并表的情况下进行简单的估价，将同一成一龙的业务分为两部分，即代表住宿预订业务的仪龙部分和代表交通票务业务的同一行程部分。
至于预订住宿，则计算10%所需的回报率。根据18年上半年的业绩，17年内同一段旅程的净利润率不包括2亿元左右的交通票务，半年内住宿预订的相应利润也约为2亿元，也就是说，这部分的年估值约为40亿元。
同一段旅程的17年净利润为4.9亿美元.如果相关支出保持不变，18年净利润预计将达到近8亿元。如果对应的18年预期市盈率为携程18年，这部分估值为190亿港元，桐城益龙的总估值为230亿元(260亿港元)。
桐城亿龙披露的最新数据显示，该公司的首次公开募股(IPO)从9.75港元至12.65港元不等，并计划发行1.438亿股，筹资2.32亿美元，估值区间为200港元至260亿港元。从这个角度来看，同样的成义龙的估值是在发行价的最高区间，所以这次发行的价格是比较合理的。
